Hedge fund, la scommessa contro i bond

Nel 2026, a guadagnare più di tutti sono stati quelli che hanno scommesso contro le obbligazioni. Non necessariamente i gestori più bravi a scegliere i titoli o quelli con le informazioni migliori, ma i fondi che seguono regole prestabilite e possono puntare al ribasso su qualsiasi mercato, compresi i titoli di Stato. Una storia che riguarda gli addetti ai lavori, ma anche chi tiene i risparmi divisi fra azioni e obbligazioni: mentre i portafogli tradizionali faticavano, questi fondi hanno trovato opportunità proprio dove gli investitori cercavano protezione.

I numeri, riportati dalla CNBC, parlano chiaro. L’indice SG CTA di Société Générale, che misura le performance dei fondi trend follower, strategie sistematiche che utilizzano modelli statistici e segnali di prezzo per individuare e seguire le tendenze sui mercati dei futures, ha guadagnato il 18,7% nei primi nove mesi dell’anno, contro il 14% dell’S&P 500 ||. Tra i protagonisti di questo universo figurano gruppi come Man Group, Pimco, AQR e Winton. Andrew Beer, alla guida di Dynamic Beta Investments, li descrive come gestori capaci di arrivare in anticipo, andare controcorrente e avere ragione. A Gennaio hanno comprato petrolio, prima della guerra con l’Iran; si sono posizionati al ribasso sui Treasury prima del crollo di Settembre e hanno puntato sul rialzo del dollaro. La loro forza, secondo Beer, sta anche nei limiti della psicologia umana: “Gli esseri umani sono troppo emotivi per scegliere i tempi del mercato. Le macchine lo fanno molto meglio“.

Il vantaggio, però, non si spiega soltanto con la velocità degli algoritmi. Conta soprattutto la struttura delle correlazioni tra i mercati. Nicolas Gaussel, amministratore delegato di Metori Capital Management, individua il punto decisivo: quest’anno azioni e obbligazioni si sono mosse nella stessa direzione, mentre l’energia ha seguito un percorso opposto. Per il portafoglio tradizionale 60/40, composto per il 60% da azioni e per il 40% da obbligazioni, è una combinazione particolarmente sfavorevole. I titoli di Stato hanno perso valore proprio quando avrebbero dovuto proteggere dalle flessioni della Borsa. I trend follower, invece, possono vendere allo scoperto obbligazioni e contratti sui tassi a breve termine, trasformando la discesa dei prezzi in un’opportunità. Come osserva Gaussel, non devono fare affidamento sul ruolo tradizionale dei bond come strumento di hedge.

Non tutti i grandi investitori, tuttavia, sono riusciti a sfruttare le stesse condizioni. Balyasny Asset Management, hedge fund multistrategia con 37 miliardi di dollari in gestione, a fine Settembre registrava una performance di appena lo 0,7%, restando nettamente indietro rispetto ai concorrenti: le strategie azionarie avevano generato profitti, mentre quelle sul reddito fisso e macroeconomiche avevano perso terreno. Il 5 Ottobre la società ha promosso Ilan Weiss, il suo stock picker più redditizio, alla guida delle strategie equity. Nel frattempo, il settore continua a concentrarsi intorno ai maggiori operatori. Millennium ha appena raccolto 22 miliardi di dollari e i dieci principali hedge fund al mondo gestiscono almeno 75 miliardi ciascuno. Per chi vuole entrare nel mercato, invece, trovare capitali è sempre più difficile: nel 2005 erano nati dodici fondi con oltre un miliardo di dollari, mentre quest’anno se n’è registrato uno soltanto.

Il successo di queste strategie è una buona notizia per i mercati? Non necessariamente. Il rapporto sulla stabilità finanziaria pubblicato dal Fondo monetario internazionale dedica agli hedge fund un’analisi che invita alla cautela. Il settore gestisce circa 13.000 miliardi di dollari, contro i 4.000 miliardi del 2013, e la crescita è stata alimentata anche dal ricorso alla leva finanziaria e ai derivati. La quota detenuta dagli hedge fund nel mercato dei Treasury è salita al 9%, dal 4% del 2022. In condizioni normali, questi operatori possono contribuire all’efficienza dei mercati; nelle fasi di tensione, però, le loro posizioni possono amplificare le oscillazioni. Il problema è aggravato dalla scarsa trasparenza del settore e dalla somiglianza crescente tra le strategie: quando molti fondi si trovano esposti agli stessi rischi, possono essere costretti a vendere nello stesso momento.

Il pericolo riguarda anche i trend follower, proprio quelli che quest’anno hanno ottenuto i risultati migliori. Yung-Shin Kung, responsabile degli investimenti di Mast Investments, riconosce che queste strategie restano ben posizionate per proteggere i portafogli tradizionali, ma avverte che il rischio nelle loro posizioni è sempre più concentrato. È un punto cruciale: seguire regole sistematiche può aiutare a evitare le decisioni dettate dall’emotività, ma non elimina il rischio che molti modelli reagiscano allo stesso segnale. Sabato scorso, analizzando il rialzo dei tassi, indicavamo proprio nelle vendite forzate la componente più pericolosa del movimento, perché possono innescare una spirale in cui le perdite alimentano nuove vendite e queste, a loro volta, provocano ulteriori ribassi.

Che cosa può imparare, allora, un risparmiatore che non ha accesso alle vendite allo scoperto né alla leva finanziaria? Non tanto cercare di imitare i fondi sistematici, quanto comprendere perché le obbligazioni abbiano perso parte della loro funzione protettiva. La risposta dipende soprattutto dall’inflazione. Uno studio di Man Group mostra che, quando la crescita dei prezzi si mantiene fra il 2% e il 4%, come nell’attuale scenario, il Treasury decennale ha storicamente garantito un rendimento medio annuo del 4% superiore all’inflazione. Il quadro cambia quando i prezzi accelerano bruscamente: in presenza di un aumento dell’inflazione superiore a mezzo punto percentuale nell’arco di tre mesi, la perdita reale annua è stata del 12%. Non sono quindi le obbligazioni in sé a smettere di proteggere, ma il contesto economico può renderle vulnerabili proprio quando gli investitori ne hanno più bisogno.

Su questa distinzione si innesta anche la lettura di Michael Hartnett, strategist di Bank of America, che invita a “comprare nei momenti di massimo pessimismo“: iniziare a ricostruire una posizione obbligazionaria proprio quando il mercato ha messo in discussione questa asset class. La sua prudenza resta, tuttavia, legata all’evoluzione del dollaro, che secondo la sua lettura dovrebbe raggiungere un massimo prima che le condizioni diventino più favorevoli. Il messaggio non è che le obbligazioni siano tornate improvvisamente prive di rischi, ma che dopo una fase di forti perdite potrebbero riacquistare un ruolo nei portafogli, purché si tenga conto dell’inflazione e del livello dei rendimenti.

A orientare i mercati saranno anche le trimestrali americane e le prossime mosse delle banche centrali. Il 27 e 28 Ottobre si riunirà la Federal Reserve, seguita il 29 Ottobre dalla Banca centrale europea. Poi, il 3 Novembre, gli Stati Uniti voteranno per il rinnovo del Congresso. Secondo Hartnett, la vicinanza delle elezioni potrebbe spingere Washington a sostenere i titoli di Stato se l’aumento dei rendimenti rischiasse di frenare gli investimenti nell’intelligenza artificiale. Un calendario fitto, in cui politica monetaria e scelte di Washington potrebbero incidere sulle prospettive dei mercati e sul ruolo dei bond nei portafogli.